Březnový komentář jsem končil s tichým přáním, že rusko-ukrajinská válka bude mít krátkého trvání a do měsíce se obě strany dohodnou alespoň na příměří. Bohužel se tak nestalo a konflikt naopak vstupuje do druhé fáze.
Ukrajinské odhodlání spojené s materiální podporou ze Západu zastavilo ruskou ofenzivu na severu země, nicméně když se sibiřský medvěd dá do pohybu, jen tak lehce se nezastaví. O to víc, když na něm sedí diktátor, pro něhož je projekce síly a neomylnosti existenciální otázkou.
Ekonomické sankce Západu nemají prozatím kýžený efekt a Vladimir Putin nejeví jakékoli známky toho, že by se hrnul k vyjednávacímu stolu. Jediným výsledkem jsou tak zatím raketově rostoucí ceny komodit. Ropa dělá psí kusy, nicméně cena za barel Brentu se zuby nehty drží nad sto dolary. Pokud nakonec Západ ruskou ropu tvořící deset procent globální produkce odstřihne od světových trhů, cena dvě stě dolarů za barel není vůbec nereálná.
Ještě bláznivější věci se dějí na základních komoditách. Cena za metrickou tunu niklu se během pár dnů více než zdvojnásobila na 55 tisíc dolarů. Situace byla natolik divoká, že londýnská burza LME v jednu chvíli zastavila obchodování, a dokonce stornovala několik hodin nákupních a prodejních pokynů. Tento bezprecedentní krok byl výsledkem „short-squeeze“ vpravdě epických rozměrů.
Velký čínský těžař niklu, který běžně hedguje své prodejní ceny otevíráním krátkých pozic, musel kvůli rostoucí ceně tyto pozice rychle uzavírat. Tím samozřejmě ale hnal cenu dál nahoru. Gamestop drama na n-tou.
Podobných příběhů by se dalo vyjmenovat víc, spolu však směřují k jednomu problému, kterým je rostoucí cenová hladina. Ta se drápe nahoru nejrychlejším tempem od sedmdesátých let minulého století, což nutí centrální banky postupovat v utahování měnových podmínek rychleji, než by asi sami chtěly.
Na americké půdě máme za sebou první letošní zvednutí sazeb a dle trhu nás jich letos čeká ještě osm. Koncem roku bychom se tak dostali na 2,5 procenta výnosu na základní sazbě. Od eurozóny se sice čeká pomalejší postup, nicméně očekávaných sedm zvednutí sazeb až na 0,7 procenta je obrovský kontrast proti tomu, s čím trh počítal ještě v lednu.
V tandemu s tím se vynořuje palčivá otázka, zda centrální bankéři zvládnou takzvané měkké přistání, nebo zda strhnou ekonomiky do recese. Prozatím si sice nikdo nepřeje scénář z přelomu sedmdesátých a osmdesátých let, kdy tehdejší šéf Fedu Paul Volcker prudce zvedl sazby až na dvacet procent, aby tak konečně zatočil s chronickou inflací. Cenou za to tehdy byla recese dnes známá jako Volckerův šok.
Nynější šéf Fedu Jerome Powell se sice na březnovém zasedání snažil, seč mohl, aby podtrhl, jak silná nyní americká ekonomika je. Dle jeho slov utahování určitě zvládne, avšak celá věc může být nakonec mimo jeho kontrolu.
To si koneckonců myslí zřejmě i trhy, minimálně ty dluhopisové. Výnosová křivka, která je z empirického hlediska velice spolehlivým barometrem síly ekonomiky, se na krátkou dobu přehoupla do inverze.
Tradičně jsou výnosy dluhopisů s delší splatností (například desetiletých) vyšší než u těch krátkých (například dvouletých), protože investoři požadují kompenzaci za vyšší časové riziko. Když však začínají počítat s recesí, ve větší míře se přesouvají do dluhopisů s vyšší splatností, čímž stahují jejich výnos pod výnos krátkých dluhopisů. Výnosová křivka se pak dostává právě do inverze.
Z historických pozorování vyplývá, že recese nastupuje v průměru do 23 měsíců od inverze. To by odpovídalo cca konci příštího roku, takže času je víc než dost. Nadstavbou tohoto problému je ale otázka, zda výnosová křivka tentokrát vyslala skutečně správný signál.
Centrální banky jsou totiž kvůli svým masivním nákupům státních dluhopisů v rámci pandemických programů kvantitativního uvolňování aktivními hráči i na dlouhém konci výnosové křivky. Výnosy desetiletých státních dluhopisů jsou kvůli tomu teoreticky vyšší, než jak se teď jeví.
Suma sumárum však nakonec všichni budeme tančit tak, jak inflace píská. Pokud se stane malý zázrak a cenová hladina z jakéhokoli důvodu zpomalí svůj růst, centrální bankéři můžou zvolnit tempo a riziko recese poklesne. To by byl automatický bonus pro akciové trhy. Nicméně pokud se tak nestane, může být při současných vysokých valuacích dno hlubší než to poslední březnové. A to poměrně výrazně.
