Americké akciové trhy vykročily do druhého pololetí nejistým klopýtavým krokem. A není se co divit, jelikož prvních šest měsíců bylo tou nejlepší pololetní party za posledních pět let.
Po něčem takovém je nutno se posadit, zhluboka se nadechnout a popřemýšlet, kde člověk nechal ležet vlastní důstojnost, peněženku, zisky a valuace. Jak většina z nás ze svých vlastních nepříjemných životních zkušeností ví, odpověď je v těchto případech většinou nepříjemná. A nejinak je tomu i teď.
Tržní rally byla z velké části poháněna technologickými giganty, kteří tvoří hlavní váhu indexu Nasdaq 100. Jeho valuace vyjádřena násobkem P/E (cena / čistý zisk na akcii) se zvedla na 26,5krát a takto vysoká byla naposledy v letech 2021 a 2022, kdy digitální ekonomice hrálo do karet úplně vše.
Investoři tudíž nechali v rámci kvalitní AI party zisky daleko za sebou a je nyní na společnostech, zda dokážou splnit jejich očekávání. Nejbizarnější ale je, že technologie a další růstové tituly fungují s takto vysokými valuacemi i v prostředí úrokových sazeb nad pět procent.
Tím v podstatě cupují výroky škarohlídů, kteří za skvělým výkonem růstového investování viděli v poslední dekádě jednu jedinou věc, a to nízké úrokové sazby. Vidíme, že investiční horečky se mohou odehrát v jakémkoli prostředí. Až si člověk říká, zda mají centrální banky nad ekonomikou skutečně takovou moc, jakou jim přikládáme. Milton Friedman se opět hlásí o slovo.
Ale zpátky k meritu věci. Čeká nás tak úžasné druhé pololetí, aby do něj akcie vstupovaly s takovýmito očekáváními? To si bohužel u nás v Patrii nemyslíme. Názorově se řadíme k většině analytiků a stratégů, že recese pořád neřekla poslední slovo.
Ekonomika se ukázala odolnější, a to nejen díky daru shůry v podobě teplé zimy. Vzhledem k tomu jsou odolnější zisky firem, ale také trh práce, který zůstává v USA i Evropě silně přehřátý.
Oba důvody pak vedou k předpokládanému odolávání inflace vůči stlačení k dvouprocentnímu cíli. Právě proto Fed ani ECB nemění směr a musejí pokračovat v „destrukci peněz“.
Peněžní polštář spotřebitelů nafouknutý covidovými balíčky dosud nebyl vyčerpán, což ekonomice propůjčuje právě tu zmíněnou sílu. Jenže jak bylo řečeno, centrální banky mají cíl jasný a tuto bariéru chtějí v zájmu zlomení inflace zničit.
Před půlrokem jsme předpokládali značné riziko recese v druhém letošním pololetí. AŽ ve druhém pololetí, zatímco většina trhu se obávala UŽ pololetí prvního. I tento náš odhad je však nutné revidovat v tom smyslu, že recese sice stále hrozí, ale později – zhruba na přelomu roku.
Co když se ale mýlíme a skutečně dojde na hladké přistání, kterému přestal věřit už i Fed? BigTech a technologie obecně jsou tak valuačně napálené, že o moc výš už jít nemůžou a nůžky se budou zavírat spíše z druhé strany.
Cykličtější části trhu, které jsou valuačně mnohem atraktivnější, by mohly začít dobíhat právě BigTech. Jmenujme automobilky, průmysl nebo banky. Pro posledního jmenovaného jsou navíc vodou na mlýn vyšší sazby.
Systémově důležité banky se zdravým portfoliem úvěrů a dostatečnou likviditou po ruce by se v případě mělké (nebo žádné) recese a vysokých sazeb nacházely ve zlaté zóně!
Je tudíž nutno se připravit na oba scénáře (recese vs. hladké přistání) a tomu přizpůsobit i skladbu portfolií. Pokud v nich mám přespříliš drahého techu, je načase nějaký upustit, vzít si část zisků a vytvořit si expozici například na bankovní sektor.
Pokud se bojím silné recese a jsem navezený převážně v defenzivních titulech, je čas uvolnit hotovost na případné nákupy techu, dojde-li kvůli slabším výsledkům k větší korekci.
Říkáte si po těchto řádcích, že ti lidé v Patrii jsou ve svých názorech nějak nekonzistentní? Respektive si to říkáte bez toho eufemismu?
Máte určitě pravdu. Jenže taková je nyní situace a my se nesnažíme tvářit, že máme patent na pravdu. Věci, které by měly fungovat, nefungují, a jiné, které by měly korelovat, nekorelují. Proto je nutné rozložit riziko na více stran, než by nám normálně bylo po chuti.
Autor je akciovým analytikem Patria Finance.
