Uzbekistán přichází na globální kapitálové trhy s nezvyklým modelem: místo klasické veřejné nabídky akcií jedné státní firmy nabízí investorům rovnou balík podílů ve třinácti klíčových uzbeckých podnicích.
Krok národního investičního fondu tak představuje první vstup země na globální akciové trhy a zároveň jeden z nejambicióznějších pokusů, jak „zabalit“ část státní ekonomiky do jednoho investičního produktu.
Uzbecký národní investiční fond (UzNIF) plánuje uvést na londýnskou burzu státní aktiva v hodnotě přibližně 2,4 miliardy dolarů (skoro padesát miliard korun), přičemž zároveň proběhne jejich paralelní kotace v Taškentu.
Transakce by podle dostupných informací mohla být dokončena do poloviny letošního května, a to i přes spíše slabší aktivitu na trhu IPO v Londýně, kterou v posledních měsících ovlivňovalo geopolitické napětí na Blízkém východě.
Fond sdružuje minoritní podíly ve třinácti státních společnostech napříč energetikou, bankovnictvím, dopravou a infrastrukturou. Nejde tedy o prodej kontroly, ale o nabídku menšinových podílů, které Uzbekistánu umožní získat kapitál a zároveň si ponechat rozhodující vliv.
Klíčovou roli v celém procesu hraje společnost Franklin Templeton, která fond spravuje a připravuje na vstup na mezinárodní trhy.
„Plánovaná emise bude první příležitostí pro mezinárodní akciové investory získat expozici vůči Uzbekistánu, jeho reformami řízené a rychle se modernizující ekonomice,“ uvedl Marius Dan, správce mandátu ve Franklin Templetonu pro britský deník Financial Times.
Z politického hlediska jde o důležitý krok prezidenta Šavkata Mirzijojeva, který se snaží otevřít uzbeckou ekonomiku a přilákat do země zahraniční kapitál.
„Ukazujeme naši připravenost fungovat podle globálních standardů – transparentně, spravedlivě a konkurenceschopně,“ uvedla Saida Mirzijojeva, prezidentova dcera, která je zároveň šéfkou jeho administrativy.
Privatizace jinak
Na první pohled může jít o další privatizační příběh rozvojových trhů. Ve skutečnosti je ale struktura neobvyklá. Zatímco většina zemí v podobných situacích uvádí na burzu jednotlivé státní podniky, Uzbekistán zvolil centralizovaný model – vytvořil fond, který sdružuje více aktiv, a nabízí je investorům jako celek.
Takový přístup má několik výhod. Umožňuje rychlejší vstup na trh, vyšší diverzifikaci a zároveň jednodušší řízení celého procesu privatizace.
Franklin Templeton doufá, že zopakuje model reforem zaměřených na akcionáře, díky nimž se podobný rumunský fond stal jednou z nejlepších investic na rozvíjejících se trzích v posledním desetiletí.
Součástí portfolia jsou například podíly v letecké společnosti Uzbekistan Airways nebo ve státních energetických podnicích, přičemž jednotlivé klíčové podíly dosahují hodnoty kolem čtyř set milionů dolarů.
Úspěch emise bude zároveň testem pro další kroky. Investoři sledují zejména potenciální vstup společnosti Navoi Mining and Metallurgical Company, čtvrtého největšího producenta zlata na světě, jehož hodnota by mohla přesáhnout dvacet miliard dolarů.
Rychle rostoucí ekonomika, ale s riziky
Uzbekistán patří podle Mezinárodního měnového fondu s tempem růstu kolem šesti až sedmi procent ročně mezi nejrychleji rostoucí ekonomiky ve svém regionu.
Jeho hospodářství táhnou zejména investice, domácí poptávka a export surovin, zejména zlata, uranu a mědi. Země zároveň pokračuje v modernizaci státu, digitalizaci a aktualizaci strategie „Uzbekistan 2030“, která má zlepšit efektivitu řízení a propojení plánů s reálnými výsledky.
Současně ale přetrvávají strukturální slabiny typické pro rozvíjející se trhy, jako je silná role státu, nižší transparentnost a otázky kolem kvality institucionálního prostředí.
Podle ekonoma Davida Marka ze společnosti Deloitte nejde o neznámý model: „Na zalistování části polostátní firmy na burze není nic výjimečného, ostatně i ČEZ je příkladem takového modelu.“
Ekonom však zároveň upozorňuje, že Uzbekistán se nachází ve spekulativním ratingovém pásmu BB / Ba3, což znamená vyšší rizikovost.
Portfolio manažer v investiční společnosti Cyrrus Tomáš Pfeiler vnímá strukturu jako netypickou: „Tato situace není úplně obvyklá, spíše jde o určitou anomálii. Státy standardně vydávají spíš dluhopisy státních firem než prodávají podíly,“ říká Pfeiler.
Podle experta může jít zároveň o určitou inovaci. „Možná si chtějí otestovat, jaký o to bude zájem,“ myslí si Pfeiler.
Současně poukazuje, že podobný krok může fungovat i jako forma propagace země. „Může to vzbudit zájem o Uzbekistán. Je to do určité míry i reklama, která by mohla přivést další peníze do země, pokud to dobře dopadne,“ dodává.
Vedle potenciálních přínosů ale upozorňuje i na rizika spojená s rozvíjejícími se trhy. „Víme, jak je to s korupcí v takových zemích,“ varuje Pfeiler. Investici by proto vnímal jako rizikovější, mimo jiné kvůli možné netransparentnosti.
Zásadní je podle něj také postavení investorů. „Když jsem jako minoritní akcionář vedle státu, tak tam nemám žádnou sílu to ovlivnit,“ upozorňuje.
I když stát může mít zájem chránit svou reputaci, není podle něj jisté, jak silná tato motivace ve skutečnosti bude. Otázkou zůstává i likvidita. „Těžko říct, jak moc to bude likvidní,“ zmiňuje také Pfeiler.
Podle analytiků z Komerční banky zapadá plánovaný vstup na burzu do širší strategie Uzbekistánu otevírat ekonomiku a posilovat mezinárodní spolupráci.
„Probíhající ekonomické a institucionální změny spolu s postupnou stabilizací politického prostředí vytvářejí předpoklady pro přilákání zahraničního kapitálu,“ uvádí za Komerční banku Šárka Nevoralová.
Z investorského pohledu podle ní IPO otevírá přístup na perspektivní, ale stále relativně mladý trh. „Nelze opomenout vyšší volatilitu a rizika spojená s rozvíjejícími se trhy. Na druhé straně právě tato fáze může při správném načasování nabídnout zajímavé výnosové příležitosti,“ doplňuje Nevoralová.
Nevoralová rovněž upozorňuje, že Uzbekistán má silnou motivaci udržet investičně přívětivé prostředí. „Lze očekávat snahu o stabilní regulatorní rámec a budování důvěry investorů. V tomto kontextu lze investici vnímat jako rizikově akceptovatelnou v rámci rozvojových trhů,“ říká.
Mezi hlavní rizika podle ní patří volatilita trhů, tlak na krátkodobé výsledky veřejně obchodovaných firem, politická a regulatorní nejistota či geografická poloha země, která sousedí s Afghánistánem.
