Rozvinuté země s úlevou reportují pokles inflace, dokonce již koketují s inflačním cílem dvou procent. Centrální bankéři tak mají rozvázané ruce a přistupují k uvolnění měnových podmínek v podobě snížení úrokových sazeb. V Evropě proces započal, ve Spojených státech jsme v očekávání. Rizikovým aktivům, tedy akciím, by se mělo přirozeně v takovém prostředí dařit, zejména když onen důvod poklesu sazeb není hospodářský kolaps, nýbrž jen zpomalení růstu.
Investuje se ale do budoucnosti, nikoli současnosti. Trh situaci předjímal a akciové indexy reportují v zámoří letošní profit okolo dvaceti procent, v Evropě deseti procent. Intuice napovídá, že na pokles sazeb musí být citlivý sektor nemovitostí. A co na to letos sektorový index Evropy? Plus jedno procento.
U širokých indexů může mít člověk pocit ujíždějícího vlaku nebo snad, že mu ujel. Ale už při pohledu o úroveň níže jsme přesvědčeni, že stále existují příležitosti kombinující citlivost na nižší úroky spolu s atraktivní valuací.
Důvod, proč se realitní akcie teprve začínají probouzet, je panika objímající nemovitostní odvětví v roce 2022 a 2023, kdy Evropská centrální banka reagovala na vysokou inflaci a zdražila financování. U evropských realitních gigantů jsme pozorovali propady blížící se osmdesáti procentům dřívějších cen.
Vysoké dvouciferné poklesy se týkaly jak zdravých kusů, tak i těch, kvůli kterým to oprávněně začalo. Osobně vidím rozdíl mezi tržními obavami a panikou právě v onom poklesu finančně zdravých firem, které trh „přibral“ ve výprodeji těch slabých. Výsledkem je situace, kdy se i v současnosti firmy na burze obchodují desítky procent pod oficiální hodnotou nemovitostí, konkrétně bytů, které její cenu tvoří.
Realitní firmy mají, troufnu si tvrdit, jednodušší byznys model a strukturu ve srovnání s ostatními. Riziko, že firma dokáže falšovat či jen významněji zkreslovat hodnotu bytů ve velkých německých městech, vidím osobně jako naprosto minimální.
Denně zde probíhají transakce a byty jsou, třebaže se někomu líbí jiné závěsy či někde vyměnili stupačky, relativně homogenní statek. Hodnotu realitní firmy de facto tvoří hodnota budov, která je odvozena od schopnosti vydělat majiteli peníze.
Ona schopnost pochopitelně závisí z obrovské části na nákladech financování, to je na výši úrokové sazby. A skutečně, vyšší úrokové náklady způsobily pokles cen bytů v německých velkých městech rámcově o patnáct procent. Pro firmy, které téměř celou nemovitost financovaly dluhem, to byl armagedon. Poklesly ceny nemovitostí, kterou ručily, a zároveň se nový dluh stal velice nákladným.
Vedle takových společností se ale pohybují i firmy, které to (s nadsázkou) netrápilo a netrápí. Mnoho těch největších realitních hráčů vlastní byty, jejichž hodnota přesahuje dvojnásobně výši dluhu. A tyto metriky již zohledňují zmíněné přecenění o patnáct.
Navíc, podle evropských firem doba poklesu cen apartmánů skončila. To je podpořeno dvěma faktory, kde prvním je samozřejmě pokles úroků. Druhým faktorem je omezená výstavba. Ročně má německá vláda ambice dodat na trh čtyři sta tisíc nových bytů. Toto množství se v minulosti rámcově dařilo dodržet. Námi sledované firmy ale shodně uvádějí, že ve střednědobém horizontu to bude pouze nějakých dvě stě tisíc.
S největší pravděpodobností tedy ceny bytů budou u západního souseda růst, s ohledem na potřebu nového bydlení tvořenou kladným imigračním saldem.
Zásadní je také otázka, zda realitní firmy nedoběhne zmíněné refinancování. Švédský trh je v tomto nejzranitelnější, ale německé firmy (námi analyzované) mají zpravidla fixně danou úrokovou sazbu dluhu a jednotlivé splatnosti jsou rovnoměrně rozloženy v čase. S „dobíhajícím“ starým financováním budou nakonec sazby proto všechny vyšší než dekádu předtím. Ale díky rozložení v čase je realitní firmy pokryjí postupným navýšením nájmů.
Na závěr k potenciálu realitních akciových investic. Hodnota bytů u sledovaných firem je snadno zjistitelná. Věřitelé mají nárok na svůj díl a jak je zmíněno, je to zhruba polovina. Zbytek je už akcionářů a i s „kupeckou“ matematickou úrovní zjistíte hodnotu na jednu akcii.
Pro tituly Grand City Properties, Vonovia a LEG Immobilien činí cenový potenciál k dosažení hodnoty budov nyní osmdesát procent, padesát procent a čtyřicet procent v tomto pořadí. Dříve jsme o této situaci opakovaně psali jako o jedné z největších příležitostí na akciovém trhu. A tento vlak stále neujel. Podle našeho názoru mu podstatná část cesty chybí.
Autor působí jako Portfolio manager čtyř podílových fondů J&T Investiční společnosti. Portfolia jsou složena zejména z podnikových dluhopisů a dividendových akcií. Na pozici působí od roku 2017, objem spravovaného majetku činí pět miliard korun.
