Jak předvídat černé labutě? Co je lepší pojistka proti nepřízni trhu než zlato? Jak moc je dnešní vysoká inflace přechodná a jak se nejlépe vypořádat s volatilitou na trzích?
Tohle všechno jsou otázky, se kterými se potýká investiční ředitel dánské investiční banky Saxo Bank. Absolvent Kodaňské univerzity v bance působí přes dvacet let a mimo jiné v ní rozjel tradici takzvaných Outrageous Predictions – pobuřujících prognóz, ve kterých se snaží podchytit celosvětový vývoj.
Polovina pobuřujících prognóz Saxo Bank pro letošní rok se zdá být méně šokující než současná realita. Zajímalo by mne, zda se vaše předpovědi stávají konzervativnějšími, nebo realita šílenější?
Stížnosti na to, že nejsme dost šokující, neslyšíme poprvé. Dovolte mi ale některé letošní předpovědi připomenout. Budeme žít o patnáct let déle, Evropská unie nám zkonfiskuje pětadvacet procent platu, v USA nastane patnáctiprocentní inflace, fosilní energie zažijí comeback, ženské investorky začnou bojovat proti korporátnímu patriarchátu – to se mi zdá dostatečně šokující.
Ale máte částečně pravdu, žijeme ve velmi neobvyklé době. Máme tu všudypřítomný strach z covidu a perspektivou ekonomiky a trhu nastaly časy největšího fiskálního impulzu všech dob. Zároveň máme za sebou třiadvacátý rok série finančních stimulů, které začaly už v roce 1998 s Alanem Greenspanem coby šéfem Federálního rezervního systému USA.
Samozřejmě, že pro mne a můj tým je dnes stále těžší nacházet něco opravdu skandálního. Celé jsem to začal před dvaceti lety a tehdy bylo šokující téměř všechno, co jste ohledně možné budoucnosti řekli.
Dvacet let je dlouhá doba. Kolik předpovědí se nakonec naplnilo?
Přiznám se, že tuto otázku slýchám nerad. Pokud by nám šlo jen o to, abychom měli pravdu, naše cíle bychom nastavili tak, aby byly snadno dosažitelné. Snažíme se klást si otázky takto: Jak můžeme lidi vyprovokovat k tomu, aby o jistých věcech uvažovali odlišně? Jak můžeme předvídat černé labutě, tedy málo pravděpodobné události s velkým dopadem?
Pokud místo následujících dvanácti měsíců vezmeme v úvahu příštích třicet šest, protože některé věci se nestanou za rok, splní se zhruba dvě z deseti předpovědí.
Jedno z největší témat loňských titulků byla inflace. Jak jsme se k její tak bezprecedentní míře vůbec dopracovali?
Specificky pro pobuřující předpovědi používáme něco, čemu říkáme efekt druhého kola, což jsou platy a mzdy. U nás v Dánsku a předpokládám, že i u vás v Česku dnes skupiny s nízkým příjmem „vyjednávají“ platy, které nejsou jen na hranici minimální mzdy, ale docela vysoko nad ní.
Mnoho lidí si také během covidu uvědomilo, že mohou žít levněji, nemusí navštěvovat velká města, kupovat si nekvalitní předražené sendviče a kávu ve vlaku, zkrátka začali měnit svůj životní styl. Lidé zkrátka přestali utrácet ve službách a současně s tím vzrostla jejich kupní síla jinde. Navíc nejenže mají větší platy, ale získali od vlád pandemické náhrady, takže mají na účtech více peněz.
V USA teď máme sedmiprocentní inflaci, v roce 2020 by takové číslo snadno mohlo být pobuřující předpovědí. Pro letošek ale říkáme patnáct procent, protože vždy, v každém inflačním cyklu od druhé světové války, byla konečná úroveň inflace vyšší než v minulosti. V osmdesátých letech to bylo 14,2 procenta, takže jsme číslo adekvátně zvýšili, abychom dostatečně respektovali historický vývoj.
Je současná inflace přechodná, jak nám stále tvrdí evropské politické elity?
Termín přechodný, kterého se stále ještě drží představitelé Evropské centrální banky (ECB), opouští dokonce už i šéf amerického Fedu. V ECB je to ale téměř dogma, jako kdysi, když si ruská vláda v sovětské éře tvrdošíjně stála na tom, že má pouze patnáctiprocentní inflaci.
Malé a střední firmy momentálně zažívají nejen zvyšování platů, ale také nedostatek komponentů. Vstupní ceny surovin stále stoupají a ceny energií rovněž letí nahoru. Máme tu tedy perfektní podmínky pro silný inflační tlak. V této přechodné době už se nacházíme déle než rok, takže bychom možná měli přehodnotit význam slova „přechodný“. Podle mne by mělo jít o časový úsek tří až čtyř měsíců, ale my najednou uvažujeme v horizontu čtyřiadvaceti až šestatřiceti měsíců.
V konečném důsledku tedy můžeme říct, že již neexistuje nic jako „dočasná inflace“. Máme tu omezení dodávek surovin, tlak na zvyšování cen energií a globální nedostatek zboží, který částečně souvisí s lockdowny, ale také s nízkými investicemi do těžby fosilních paliv a globální logistiky.
J.P. Morgan letos čeká, že utahování kohoutků ze strany centrálních bank připraví trhy o dva biliony dolarů. Jak to vidí Saxo Bank a budou ty peníze najednou chybět?
J.P. Morgan je v předpovídání toho, co se děje po světě, stejně dobrá jako kdokoli jiný. V roce 2022 přijde fiskální brzda. Všichni vědí, že vlády vyplatily v roce 2021 větší finanční podporu než normálně. Zároveň si už i politici uvědomují, že v následujícím roce nebude možné pokračovat stejně, takže nadchází to, co ekonomové nazývají fiskální brzda. Mám ale mnohem větší obavu o míru inflace, než o to, že v systému budou chybět peníze.
Co energetická krize a Evropa, je to skutečný problém, nebo dočasný strašák?
Pokud bychom měli na interview jen dvě minuty a zeptal byste se mne, kam směřuje moje největší obava pro rok 2022, byly by to právě ceny energií. A fakt, že skrze fiskální, monetární politiku nemůžeme vytvořit více elektrické energie pro základní dodávky. Čtenáři by měli vědět, že spotřeba elektřiny roste více než nominální HDP.
Směrujeme stále více energetické poptávky do sektoru dostávajícího menší a menší investice hlavně proto, že fosilní energie získaly nálepku ESG (souhrnná zkratka pro dopady podnikání na klima i společnost, pozn. red.), a sektor je tak mnohem více hlídaný. Máme nyní nejnižší investiční náklady na těžbu a fosilní energie v historii, a přitom jsme zároveň čím dál závislejší na stabilní energii.
Evropa navíc nemá důstojnou alternativu k dodávkám ruské ropy a žongluje i s dalšími geopolitickými riziky. Inflace je pro mne ještě o něco větší problém, ale motorem dalšího růstu inflace může být právě energetická krize.
Drahé kovy loni ztratily něco ze svého investorského lesku. Je to dočasný fenomén, nebo se děje něco zásadního?
Dobrý ekonom by řekl, že obojí. Mladá generace dnes inklinuje spíš ke kryptoměnám než ke zlatu, je to pro ně prostor k seberealizaci a způsob, jak ovlivnit budoucnost. Ale dynamika poptávky po zlatě je tu stále.
Co je podle vás nejbezpečnější přístav pro konzervativního investora, a kde naopak leží největší příležitost?
Nemyslím si, že existuje něco jako nejbezpečnější úložiště hodnoty. Ve skutečnosti je nejbezpečnějším způsobem diverzifikace kapitálu na co nejvíce míst současně. Například tradiční zlato má stále v bezpečně budovaném portfoliu svoje místo, ale takové portfolio musí být ve skutečnosti dost široké.
Jediné aktivum, které jde jasně proti korelaci k riziku na trhu, je volatilita. Kdysi tuto roli plnilo zlato, ale ovlivňuje jej mnoho faktorů, třeba síla dolaru. Na konci letošního roku by například mohlo být zlato o pět sedm set dolarů výše kvůli inflaci. Až lidé přijmou, že inflaci nesníží řečmi, a začnou něco dělat, pak zlato opět poletí vzhůru.
Ale jak jsem už řekl, můj nejbezpečnější vklad nazývám long volatility. Vždy mám ve svém portfoliu pět procent long na volatilitu. Jiným slovy, moje portfolio tvoří z devadesáti až pětadevadesáti procent aktiva a zbytek pak skupina produktů odrážející sentiment na trzích. Platí, že čím méně se daří trhům, tím lépe pro volatilitu.
Čínský developer Evergrande koncem roku zbankrotoval na svých dolarových dluhopisech a s trhem to prakticky nehlo. Jak je něco takového vůbec možné?
Pokud bychom se bavili o tom, co dnes nechápu, pak by to byl rozhovor na celý týden. Ale co se Evergrande týče, příčina znepokojení západního světa spočívá v tom, že nemovitostní sektor byl řadu let pro Čínu hlavním růstovým motorem. Celosvětově tvoří nemovitostní trh zhruba sedmnáct až dvacet procent světového HDP, čínská ekonomika ale funguje trochu jinak.
Developer systémové velikosti sice nesplácí své dluhy, ale ekonomika země si nese dědictví z dob centrálního plánování. Není to tržní, ale socialistické tržní hospodářství, takže společnosti sice mohou navenek zkrachovat, ale v praxi se nic nezmění.
Podřízené společnosti budou fungovat dál, byty a budovy budou dokončeny a dány na trh. Dá se tedy říci, že kapitálová struktura se sice poškodí, ale samotný byznys se nezastaví.
Tento problém nicméně poškozuje nemovitostní sektor v Číně. V prosinci jsme byli svědky toho, že čínská vláda s prezidentem Xi vyhlásila pro letošní rok politiku stability.
I když v obecné rovině se samozřejmě obáváme následků, můžeme si být jisti, že čínské autority se to budou snažit zajistit účelově vázanými fondy a vytvořit pro tento sektor plán rozvoje tak, aby příliš nezaostával.
Samozřejmě bez poklesu to nepůjde, můj odhad je, že jeho příspěvek k čínskému HDP letos klesne o pět procent. Jako zásadní problém to ale nevidím.
Komu více důvěřujete ohledně jejich predikcí: Cathie Wood, nebo Michaelu Burrymu?
V roce 2021 rok jsem měl tu čest s Cathie Wood posedět. Měli jsme hodinový rozhovor o trzích, a co mne na ní skutečně fascinovalo, je celý koncept fungování jejího ARK Invest. Je potřeba si uvědomit, že to není světice, které máte věřit ve sto procentech toho, co říká.
Je to progresivní sázka na budoucnost. Do něčeho, co se rychle rozvíjí, ale má i stejně vysokou šanci na neúspěch, dává smysl investovat řekněme deset až patnáct procent svého portfolia, pro konzervativní investory možná dokonce jen pět procent.
Původně jsem ji považoval jen za dalšího hedge fund manažera, to ale byla chyba. Patří k portfoliu, které má až desetiprocentní ziskovost, což plně respektuji. To, že nadhodnocuje některé predikce, je irelevantní. Jestli si Wood myslí, že bitcoin bude za 250 tisíc dolarů, nebo za 500 tisíc, na tom ve skutečnosti vůbec nezáleží.
Saxo Bank v roce 2021 umožnila obchodování kryptoměn skrze svůj terminál. Byla to první nabídka produktu, který souvisí s kryptoměnami, od roku 2017, kdy přišla s možností obchodovat ETN kopírující růst hodnoty bitcoinu a etherea. Proč teď?
Jsme investiční banka, a když je zde od obchodníků poptávka, samozřejmě ji obsloužíme. V tom se nelišíme od J.P. Morgan, Goldman Sachs nebo Morgan Stanley. ETN byl testovací výkop, teď nastal čas přesunout se k hotovostním produktům. Jen z pozorování toho, co se na trhu děje, mohu říci, že sektor roste velmi rychle a klienti o něj mají zájem.
Když budeme hledat nejrychleji se rozvíjející projekty, ze čtřiceti tisíc produktů v naší nabídce nalezneme akcie blockchainových a kryptoměnových firem dlouhodobě v první stovce. Byl to tedy masivní zájem našich klientů, který nás přivedl k nabídce vyšší expozice kryptoměnám.
Jaký je váš osobní názor na kryptoměny? A jak je to s kryptoměnami ve vašem portfoliu?
Není tajemstvím, že spravuji něco, čemu říkám „stoleté portfolio“, které je veřejně přístupné. Od léta 2020 tvoří kryptoměny jeho nedílnou sedmiprocentní součást. Tady by ale bylo dobré objasnit, jak to funguje. Pokud máte měsíce s extrémními zisky, jako jsme toho byli svědky v loňském roce, odprodá se část kryptoměn, aby podíl stále tvořil jen těch sedm procent.
Podobně to funguje v období velkých ztrát, kdy naopak dokupuji zase až do okamžiku sedmiprocentní expozice. Když chcete držet produkt se stoprocentní volatilitou, musíte redukovat dopad na vaše portfolio tím, že alespoň důsledně udržujete jeho fixní váhu v portfoliu. Stejně to ale dělám i s dalšími položkami v portfoliu.
Mám pětatřicet procent v ekvitě, deset ve zlatě, deset v komoditách, dvacet v nemovitostech a jednou do měsíce proběhne rebalancování portfolia, aby všechny poměry zůstaly zachované. Myslím, že 2022 bude rokem komercionalizace sektoru. Kryptoměny se definitivně rozdělí na ty s komerčním potenciálem, a těm se bude velmi dobře dařit, a zbytek, který spadne do silně spekulativní kategorie.
Další potenciál vidím v NFT segmentu – zdá se, že si jej v poslední době oblíbilo mnoho hudebníků. Pokud se tito lidé s miliony sledujících vrhnou na NFT, blockchain náhle získá obrovskou uživatelskou základnu. Vstup umění a hudby do oblasti NFT je zatím stále spíše spekulativní, ale do budoucna má velmi zajímavý komerční potenciál.
