Výnosy z amerických státních dluhopisů s třicetiletou splatností v úterý dosáhly nejvyšší úrovně za devatenáct let, konkrétně 5,2 procenta. To je rekord naposledy viděný v roce 2007, tedy těsně před kolapsem amerického trhu s rizikovými hypotékami, který následně vyústil v globální finanční krizi. Je to důvod k obavám?
Důvody jsou trochu jiné, než před lety. Hlavním faktorem, který přispívá k nárůstu nákladů na dlouhodobé půjčky největší světové ekonomiky, je tentokrát hlavně energetický šok z války s Íránem. Ale pro investory a byznys je to jen slabá útěcha.
Propad trhu se státními dluhopisy totiž odráží strach investorů z neudržitelného federálního financování a obavy ze zvyšování úrokových sazeb, jinými slovy z prudkého růstu inflace a zvýšení nákladů na půjčky napříč celou americkou ekonomikou.
Výnosy z vládních dluhopisů obyčejně rostou tehdy, když samotná hodnota dluhopisů klesá. Vládní dluhopisy jsou totiž velmi citlivé na inflaci, protože jejich investoři požadují nějakou formu kompenzace za riziko, že vyšší spotřebitelské ceny sníží hodnotu jejich výnosů a ta je vyjádřená právě jejich úrokem.
Dalším teoretickým faktorem, který úrok ovlivňuje, zůstává ještě riziko státního bankrotu. To je ale u vyspělých ekonomik s vlastní měnou považováno za téměř nulové. Pokud totiž stát dospěje do bodu, kdy není schopnost generovat dostatek příjmů na obsluhu svého dluhu, může vypustit do ekonomiky více peněz nebo zvýšit daně, čímž se opět kruhem dostáváme zpátky k inflaci jako hlavnímu faktoru, který ovlivňuje úroky.
Propálí sto miliard denně
Spojené státy dnes patří v poměru dluhu k HDP mezi nejzadluženější státy světa, aktuální federální dluh USA se pohybuje kolem 39 bilionů dolarů, tedy asi 858 bilionů korun a náklady na jeho obsluhu dělají 5 miliard dolarů za den, tedy asi 110 miliard korun. Na obsluhu dluhu tak jde více peněz, než na důležité funkce státu.
Pro někdejší americkou pýchu, tedy výdaje na obranu, to dokonce platí již od roku 2024. Pokud stále platí takzvaný Fergusonův zákon, tedy na rozpadech starých impérii vypozorované historicko-ekonomické pravidlo, které formuloval britský historik Niall Ferguson, je to pro USA problém. Ten totiž říká, že každá velmoc, která utrácí více peněz na obsluhu svého státního dluhu než na vlastní obranu, brzy velmocí být přestane.
Ani tak ale na první příčce v zadluženosti USA zatím nenajdeme. A státní zadlužení, které procentuálně přesahuje roční HDP daného státu, což je významná psychologická hranice udržitelnosti veřejného dluhu, dokonce již přestává být ve světě anomálií.
Vedle Japonska, které patří v zadlužení mezi absolutní rekordmany, jej má například Kanada, řada evropských zemí v čele s Itálií, Řeckem nebo Francií a víc než desítka dalších států světa.
Zpět ale k americkým dluhopisům. Pokud jde o ty zmiňované, tedy s nejdelší splatností, a jejich úroky, ty se sice z rekordních výšin následně opět trochu propadly, stále se ale drží nebezpečně vysoko nad pětiprocentní hranicí těsně pod hodnotou 5,1 procenta. O moc lépe na tom nejsou ani desetileté a pětileté dluhopisy.
Výnos desetiletých dluhopisů, který nejvíce ovlivňuje hypoteční sazby, se nyní nachází na hodnotě přes 4,5 procenta, na kterou klesl z předchozího rekordu, kdy se blížil 4,7 procentům, což byla pro kontext nejvyšší úroveň za více než rok. Před začátkem války s Íránem se stejné dluhopisy obchodovaly těsně pod čtyřmi procenty. Pětileté vládní dluhopisy USA se momentálně úročí přibližně 4,2 procenty, což je také poměrně hodně.
U těch dvouletých je aktuální sazba 4,1, což je pořád hodně, ale alespoň je to méně než u těch ostatních. To je signál, že alespoň něco zůstává zatím v pořádku. Výnosová křivka z dluhopisů by totiž měla v čase růst, aby pro investory vznikla motivace vzdát se prostředků na delší dobu. Dluhopisy s delší splatností mají proto nabízet vyšší výnosy než ty krátkodobé.
Když se výnosová křivka otočí, což se skutečně občas děje (naposledy v roce 2022), zpravidla to značí, že investoři začínají zpochybňovat další ekonomický růst. Historicky, konkrétně od dob korejské války, každé ekonomické recesi, která měla později přijít, předcházela nejprve inverzní výnosová křivka na amerických dluhopisech.
Proč je růst úroků na dluhopisech problém?
Trh s vládními dluhopisy není jen záležitost, která se odehrává mezi vládou a jejími věřiteli, ale v praxi funguje tak, že spolunastavuje náklady na půjčování peněz v celé ekonomice.
To znamená, že vyšší výnosy z dluhopisů znamenají nejen drobnou nepříjemnost pro samotnou vládu, ale doplatí na ně také vlastníci hypoték či automobilových úvěrů, ale také byznys sektor, protože vzrostou náklady na obsluhu podnikatelských úvěrů.
A to může přinést celkové zpomalení ekonomiky a trochu neintuitivně i brzdu pro akciový trh. Vyšší úrokové sazby totiž jednak mění výpočet „správné“ hodnoty akcií a pak také nesmíme zapomínat na samotný fakt, že vyšší výnosy státních dluhopisů mohou odlákat konzervativnější investory od akcií právě k nim. Jde totiž o hru s nulovým součtem, kdy vládní půjčky soutěží o stejný kapitál, který by jinak poháněl růst ekonomiky a investice do infrastruktury.
Problém se ale netýká jen samotných Spojených států, investoři se kvůli obavám z inflace a neřízeného zadlužování zbavují i dalších dluhopisů nejvýznamnějších ekonomik. Výnos třicetiletých britských dluhopisů například nedávno dosáhl nejvyšší úrovně od roku 1998 a výnos třicetiletých japonských dluhopisů to dokonce dotáhl na historický rekord.
Jediná otázka, která tak zůstává, není, jestli je to problém, ale jak moc je závažný. Vlády i jednotlivci totiž americké státní dluhopisy jen tak kupovat nepřestanou. Dokonce ani v době geopolitických nepokojů, ke kterým USA momentálně vydatně přispívají.
Úvaha za tím je jednoduchá, Spojené státy vydávají svůj dluh ve vlastní měně, která zatím stále zůstává kotvou globálního finančního systému. USA si tak mohou dovolit to, co žádný jiný stát zatím nemůže. A investoři se podle toho zatím stále chovají.
O stejné pozici ale již léta sní třeba Čína, která se na tuto roli řadu let aktivně připravuje a jen čeká na příležitost, které by se mohla chytit. A jisté tak zůstává jediné – prostor USA pro ekonomické a geopolitické chyby se s každým novým bilionem dolarů dluhu zmenšuje, zatímco ty geopolitické chyby se v poslední době nějak hromadí.
