Evropským vládám zdražuje jejich vlastní dluh a investoři začínají být vybíravější, komu a za kolik půjčí. Černého Petra momentálně drží Francie, která si na deset let půjčuje dokonce nejdráž od finanční krize v roce 2008.
Ani ostatní země ale nemají mnoho důvodů ke klidu. Výprodej státních dluhopisů v posledních dnech nabírá na síle. Německý desetiletý výnos se ve středu dostal na 3,4 procenta, nejvýše od roku 2011.
Francouzské desetileté dluhopisy se už v úterý obchodovaly s výnosem přes 4,2 procenta, což je maximum od listopadu roku 2008. Ještě výraznější pohyb je vidět ve Velké Británii, kde desetiletý výnos vystoupal nad 5,2 procenta.
Je fér dodat, že podobný tlak je patrný i mimo Evropu. Japonsko, jehož veřejný dluh přesahuje dvě stě procent HDP, sleduje růst desetiletého výnosu nad tři procenta poprvé od roku 1996. Pozornost se obrací také k USA, kde federální dluh v srpnu překonal čtyřicet bilionů dolarů (834 bilionů korun).
Výnos amerických desetiletých státních dluhopisů se tento týden přiblížil pěti procentům, nejvýše za poslední zhruba tři roky. Růst výnosů znamená, že investoři státní dluhopisy prodávají a jejich ceny klesají. Při vydávání nového dluhu pak vlády musejí investorům nabídnout vyšší úrok.
„První příčinou jsou sílící obavy investorů z fiskální, respektive dluhové trajektorie klíčových ekonomik, primárně USA, Japonska či Francie, neboť poměr vládního dluhu k HDP v těchto ekonomikách přesahuje sto procent a rozpočtové deficity jsou i přes absenci hospodářské recese velice silně zvýšené,“ říká investiční odborník Michal Stupavský ze společnosti Conseq Investment Management.
Nic navíc v tuto chvíli podle Stupavského nenasvědčuje tomu, že se tamní politické reprezentace chystají tempo zadlužování zpomalit.
„Druhou příčinou je růst globálních inflačních tlaků, zejména v souvislosti s omezením dodávek uhlovodíků na světový trh přes Hormuzský průliv,“ pokračuje Stupavský.
Obnovené boje mezi Spojenými státy a Íránem zvedly cenu ropy Brent až nad 97 dolarů za barel a evropský plyn se dostal nad 75 eur za megawatthodinu. Dražší energie posílily obavy z dalšího růstu cen a investoři začali sázet na zvyšování úrokových sazeb.
Proč dluh začíná bolet?
Problém začíná ve chvíli, kdy se vysoké zadlužení potká s vysokými úroky. Státy postupně splácejí dluhopisy vydané v době levných peněz a nahrazují je novými, které už nesou výrazně vyšší výnos. Náklady na obsluhu dluhu tak zabírají stále větší část veřejných rozpočtů.
Podle hlavní ekonomky Raiffeisenbank Heleny Horské tím vzniká začarovaný kruh. Vyšší úroky prohlubují deficit, stát potřebuje další dluh a investoři následně požadují vyšší rizikovou prémii.
„Pak zbývá méně peněz na investice, obranu či stárnutí populace. Nakonec bude problém financovat i povinné výdaje, jako jsou důchody, mzdy a provoz státu,“ upozorňuje Horská. V takové situaci by přišly na řadu vyšší daně nebo výrazné zeštíhlení státu po vzoru Řecka, čehož bychom se podle ekonomky měli vyvarovat.
Podle odhadu britského deníku Financial Times už růst výnosů zvýšil náklady zemí ze skupiny G7 na financování státního dluhu o šestnáct miliard dolarů. Pokud výnosy zůstanou na současných zvýšených úrovních, do konce prvního čtvrtletí 2027 mohou dodatečné náklady vzrůst na 34 miliard dolarů.
Michal Stupavský k tomu dodává, že část investorů už považuje dluhovou trajektorii nejzadluženějších ekonomik za pravděpodobně neudržitelnou. V dlouhodobých výnosech se proto podle něj promítá vyšší riziková a maturitní prémie spolu s prémií za očekávanou inflaci.
Pokud by výnosy dál rostly a vlády nepředstavily důvěryhodné plány na zpomalení zadlužování, podle Stupavského by nakonec mohly zasáhnout centrální banky včetně Evropské centrální banky.
Ve velkém by začaly nakupovat státní dluhopisy, aby jejich výnosy srazily a zabránily dalšímu zdražování vládního dluhu. „To by de facto představovalo neomezené kvantitativní uvolňování,“ vysvětluje Stupavský.
Francie pod největším tlakem
Aktuálně je největším strašákem Francie. Rozpočtový deficit tam loni dosáhl 5,1 procenta HDP a veřejný dluh překročil 115 procent.
Mezinárodní měnový fond pro letošní rok očekává jeho růst na 118,5 procenta a v roce 2027 už nad 120 procent HDP. Francouzská ekonomika přitom letos v prvním čtvrtletí klesla o 0,2 procenta a ve druhém stagnovala.
Investoři v zemi sledují také vleklé politické spory kolem rozpočtu a blížící se prezidentské volby. Francouzský parlament je roztříštěný a předchozí pokusy o reformy, výdajové škrty či zvýšení daní opakovaně narážely na politický odpor.
Výsledkem je rostoucí prémie, kterou trh za francouzský dluh požaduje – tamní desetiletý výnos se dostal nejvýše od roku 2008.
Francouzské dluhopisy se už obchodují levněji než jejich italské protějšky, což bylo ještě nedávno těžko představitelné. Itálie přitom nese podstatně větší dluhovou zátěž, její veřejný dluh dosahuje zhruba 139 procent HDP. V posledních letech však jeho poměr k výkonu ekonomiky snížila a hospodaří s primárním přebytkem.
Tlak roste také v Německu. Tamní vláda si plánuje v letech 2027 až 2030 půjčit 838,2 miliardy eur (20,3 bilionu korun) kvůli vyšším výdajům na infrastrukturu a obranu. Úrokové výdaje spolkového rozpočtu mají podle tamního ministerstva financí vzrůst ze 41,9 miliardy eur v roce 2027 na 80,7 miliardy v roce 2030.
Česko si zatím drží odstup
Česko zatím s veřejným dluhem kolem pětačtyřiceti procent HDP patří k méně zadluženým evropským zemím. „Přibližně na stejné úrovni byla před dvaceti lety Francie. Za dvě dekády se její zadlužení téměř zdvojnásobilo,“ připomíná Horská.
Vyšší výnosy v Evropě se navíc přelévají i na český dluhopisový trh. S rostoucími domácími deficity podle ní přibývá také česká riziková prémie, kterou investoři požadují za nákup státních dluhopisů.
Michal Stupavský upozorňuje na návrh státního rozpočtu pro rok 2027, který počítá s deficitem 389 miliard korun. Při nominálním HDP kolem devíti bilionů korun jde podle něj o schodek odpovídající zhruba čtyřem procentům HDP, navíc v období bez hospodářské recese. Fiskální politiku české vlády proto hodnotí jako výrazně expanzivní.
Kombinace domácího vývoje a globálního růstu výnosů už má podle Stupavského konkrétní dopad. Výnosy českých státních dluhopisů od začátku letošního roku vzrostly v průměru o padesát bazických bodů.
Rostoucí náklady na obsluhu dluhu přitom nekončí jen u státního rozpočtu. „Vyšší výnosy zdražují nejen stát, ale přes banky i hypotéky a úvěry firmám. Fiskální disciplína proto není účetní cvičení,“ upozorňuje Horská.
